2024年，白云山（600332）交出了2018年重组后净利润表现最差的一份年报。

数据显示，公司2024年营业收入749.93亿元，同比下降0.69%；归母净利润28.35亿元，同比下降30%。这份被市场称为“滑铁卢”的成绩单背后，暴露了传统药企在行业变革与消费需求萎缩下有何转型困境呢？

业绩触底：从“双增长”到“双降”

自2018年完成资产重组后，白云山一度凭借大南药、大健康、大商业三大板块的协同效应实现业绩高增。2018-2023年间，公司净利润从34.41亿元升至40.56亿元，年复合增长率仅3.3%。

2024年，即便3.3%的年化增速也没有了：公司营收微降0.69%，净利润同比缩水12.2亿元。更值得警惕的是，第四季度单季净利润首次录得亏损3.23亿元，扣非后亏损扩大至4.99亿元，降幅达到354%。

分板块看，白云山的核心业务近乎全面失速。

2024年，公司的大南药板块（医药制造）营收97.56亿元，同比下降10.4%，毛利率下滑1.89个百分点至46.85%。曾被寄予厚望的明星产品“金戈”（枸橼酸西地那非片）销量同比减少13.17%，营收同比下滑19.81%，库存量增长49.78%。中药主力品种消渴丸、小柴胡颗粒等虽销量微增，但库存增幅高达19.5%-61%，显示终端动销乏力。

2024年，公司大健康板块（以王老吉为核心）营收97.05亿元，同比下滑12.7%，毛利率下降1.29个百分点至43.12%。凉茶市场萎缩叠加新品试水失败（如藤椒青提、榴莲口味凉茶），该板块收入创近五年新低。

此外，公司的大商业板块（医药流通）虽营收增长3.39%至545.5亿元，但毛利率仅6.43%，同比再降0.56个百分点，陷入“增收不增利”困局。

需要注意的是，公司整体毛利率从2023年的18.61%跌至16.57%，创历史新低；加权净资产收益率（ROE）同比减少4.08个百分点至7.99%，资产周转率、存货周转率等运营指标亦全面下滑。

多重风险：从产品老化到管理失序

《财中社》发现，白云山的业绩下滑绝非偶然，公司核心产品护城河有正在瓦解风险。白云山长期依赖仿制药和传统中成药，缺乏创新药支撑。以“金戈”为例，作为辉瑞“万艾可”的仿制品，其市场份额正被齐鲁制药、常山药业等后发者挤压。

观研天下数据显示，中国抗ED药物市场规模2024年预计突破98.8亿元，同比增长约18%，但金戈收入却逆势下滑20%，库存增长近五成。中药板块同样危机四伏：安宫牛黄丸、紫雪颗粒等拳头产品被医保目录限制使用场景，直接影响终端放量。

研发投入“挤牙膏”。2024年公司研发费用7.64亿元，同比减少2.35%，研发费用率仅1%左右；作为对比，公司同期销售费用56.2亿元（虽同比下降7.95%，仍为研发投入的7.3倍）。年报显示，公司全年无重大新药进展，仅克感利咽口服液补充儿童临床试验，产品线青黄不接。

2024年，广药集团反腐风暴成为业绩“黑天鹅”。前董事长李楚源被查，副总经理黄海文等多名高管相继离职，导致战略执行有所断层。此外，年报亦承认，四季度亏损3.23亿元与计提一心堂长期股权投资减值3.86亿元有关，折射出投资决策影响。

此外，尽管账面货币资金达182.73亿元，但白云山“大存大贷”现象明显。

2024年年末，公司短期借款91.23亿元、长期借款28.06亿元，推高财务费用至3823万元，同比激增295.44%；经营活动现金流净额34.42亿元，同比减少16.11%，而投资活动现金流净流出59.64亿元，同比减少91.47%。

如何破局？

2024年，白云山在大健康板块试图通过藤椒青提等猎奇口味打开年轻市场，但消费者并不买账；大南药板块虽推动12家老字号（如陈李济）品牌复兴，却未形成协同效应。

行业分析师指出，白云山的根本矛盾在于“存量依赖”与“增量无力”。当集采、DRG支付改革压缩仿制药利润，凉茶品类触及天花板时，公司既未像华润三九般通过并购拓展消费医疗，也未如天士力布局生物药创新，转型窗口正在关闭。

2025年，随着中药配方颗粒集采扩围、凉茶市场进一步萎缩，白云山若不能打破现状，或将从“七年之痛”滑向更漫长的寒冬。